Международный валютный фонд в очередной раз понизил свой прогноз по темпам роста мировой экономики на 2013 год, на этот раз с 3,6% г/г до 3,1% г/г. Разница в 0,5 п.п. подразумевает, что глобальный ВВП в текущем году окажется примерно на $300 млрд меньше, чем ожидалось ранее.
Значительное влияние на ухудшение базового показателя окажет рецессия в еврозоне. Дело в том, что из-за программ по сокращению бюджетных дефицитов в европейских странах там снижается уровень потребления, а это заставляет производителей уменьшать объем выпуска товаров. Негативный эффект от жесткой бюджетной дисциплины стал основным фактором, который спровоцировал рецессию в регионе. Однако уже к 2014 году и МВФ и Евростат прогнозируют умеренный рост ВВП. На мой взгляд, одной из основных драйверов этого процесса станет снижение ЕЦБ базовой процентной ставки на 0,25 п.п., до 0,5% годовых, которое произошло в мае 2013 года. Смягчение монетарной политики в среднесрочной перспективе окажет стимулирующее воздействие на уровень спроса в еврозоне.
На российскую экономику рецессия в Европе 2012-2013 года, в целом, оказывает достаточно негативное влияние. Европа и Россия ведут активную внешнюю торговлю друг с другом. В частности, основной объем совокупного экспорта российских энергоресурсов приходится на Европу. Всего же в совокупном российском экспорте на долю стран ЕС приходится около 53%.
Снижение цен на нефть и сокращение объемов экспорта оказывает негативное влияние на сальдо торгового баланса России. Показатель положительного внешнеторгового сальдо за январь-май 2013 года упал на 14,8% г/г, до $85,6 млрд. Подобный процесс негативно сказывается на динамике курса рубля к бивалютной корзине. С начала 2013 года рубль упал по отношению к корзине валют почти на 8%, до 37,9 руб. Помимо снижения курса "деревянного", при сохранении текущей негативной динамики, увеличение бюджетного дефицита способно спровоцировать сокращение экспорта, как я уже прогнозировал ранее. Например, за 1-й квартал 2013 года нефтегазовые доходы сформировали немногим более половины совокупных доходов бюджета, что стало дополнительным фактором ослабления курса национальной валюты.
Что касается прогнозов, то, на мой взгляд, до конца 3-го квартала 2013 года курс евро еще немного ослабнет к доллару в рамках текущего смягчения кредитно-денежной политики ЕЦБ. Пара EUR/USD может достигнуть значений 1,22-1,23. Однако в начале следующего года основная валютная пара, скорее всего, повысится до 1,33, прибавив 3-4% от текущих уровней. Произойдет это на фоне восстановления спроса в странах еврозоны.
Российский рубль реагирует на темпы роста экономики еврозоны с лагом в несколько месяцев с учетом динамики объема экспорта. Я считаю, что до конца июля 2013 года стоимость бивалютной корзины закрепится близко к 38 руб. и останется на этом уровне примерно до начала 4-го квартала. Прогноз по паре евро - 43,1 руб., по доллару - 33,6 руб.
На мировых рынках в последние несколько месяцев царит нестабильность: после майского заявления Бена Бернанке о том, что ФРС может свернуть программу покупки активов, на фондовых рынках и рынках валюты развивающихся стран начались распродажи. В Morgan Stanley уверены, что для рубля период волатильности закончился. Теперь российскую валюту ждет небольшое укрепление в краткосрочной перспективе.
Рубль уже не такая рисковая валюта. С учетом исторически высокой волитильности в период распродажи он показал хорошие результаты по сравнению с другими валютами.
Рубль в краткосрочной перспективе должны поддержать высокие цены на нефть и ЦБ, вышедший на рынок с валютными интервенциями.
Кроме того, факторы, заставившие рынки волноваться, постепенно сходят на нет. Заявления ФРС стали "голубиными": теперь там подчеркивают необходимость бороться с безработицей. Кризис ликвидности в Китае также завершился.
Рубль в ближайшие недели по отношению к корзине валют дойдет где-то до середины коридора - примерно 35,25 руб.
В Morgan Stanley ожидают, что в долгосрочной перспективе рубль будет ослабевать. К концу года он ослабнет к доллару до 33 руб.
Аналитики MS не единственные, кто уверен в том, что рубль укрепится в краткосрочной перспективе, а затем будет снижаться. О том, что рубль достиг дна, заявили в Bank of America и в "Альфа-банке", а в "Ренессанс Капитале" уверены, что сокращение профицита текущего счета в перспективе ближайших лет ослабит рубль. Нефть и ЦБ помогли рублю выдержать давление.
Коррекция на рынке валют развивающихся стран началась 8 мая. С тех пор индекс 23 валют развивающихся стран снизился на 6%, а рубль - на 6,4%.
Подобная динамика совсем не типична для рубля. Во время четырех предыдущих коррекций на рынке валют развивающихся стран, то есть когда индекс 23 валют снижался больше, чем на 5%, рубль падал на 10%, а рынок в среднем на 7,3%. Во время этого спада рубль был необычно устойчив.
Обычно распродажа на рынках валют развивающихся стран сопровождается падением цен на нефть. Но на этот раз цены росли, что и поддержало рубль. Следуя за ценами на нефть, рубль должен был укрепиться.
Россия в меньшей степени, чем другие развивающиеся страны зависит от притока капитала на рынок облигаций. QE от ФРС способствовало притоку средств на рынок облигаций развивающихся стран, а окончание программы приведет к развороту этого потока. Инвесторам было довольно сложно попасть на российский рынок облигаций, а значит российская валюта в меньшей степени зависит от политики ФРС. В России приток капитала был небольшим.
Рубль уже корректировался в феврале-апреле. Когда началась майская коррекция, он уже стоил довольно дешево. С начала года рубль показывает слабые результаты.
ЦБ имеет богатый опыт поддержки рубля. В июне регулятор продал более $2,7 млрд и 245 млн евро. Это самая крупная интервенция с 4 квартала 2011 года - худшего периода еврокризиса. Однако интервенции все же направлены теперь не на таргетирование конкретного курса, а на снижение волатильности. Интервенции ЦБ помогли рублю.
Эти четыре фактора, которые поддержали рубль в мае-июне, будут и дальше способствовать укреплению российской валюты в краткосрочной перспективе.
Прежде всего это касается цен на нефть, которые в ближайшее время снижаться не будут: в третьем квартале средняя цена составит $108 за барр. Это связано с тем, что предложение на рынке пока остается ограниченным, а спрос со стороны развивающихся стран растет. Да и ОПЕК не позволит ценам значительно упасть. В долгосрочной перспективе рубль неминуемо подешевеет.
Однако любое укрепление рубля будет временным. Рубль может укрепиться до середины диапазона ЦБ - до 35,75 руб. за корзину. Это всего на 3,4% выше нынешних значений. К концу года рубль вновь будет дешеветь.
В этом году экономика США покажет хорошие результаты, что не может не повлиять на монетарную политику США. В такой ситуации сократится приток капитала на рынок развивающихся стран. На рубле это отразится в меньшей степени, но все же отразится.
Платежный баланс России больше не является фактором поддержки рубля. Профицит текущего счета уже снизился, в этом году он составит умеренные 2,3% ВВП.
Этот профицит полностью перекрывается оттоком капитала. В первом полугодии профицит текущего счета составил $32 млрд против $38 млрд оттока.
При этом профицит счета текущих операций продолжит сокращаться.
В динамике текущего счета есть определенная сезонность: с января по май благодаря слабому росту импорта текущий счет был довольно сильным, с июня по август он ослабевает, а с сентября начинается его стабилизация.
У финансового счета иная динамика: в начале года отток капитала довольно большой, а значит велик и дефицит текущего счета. Весной дефицит резко снижается, а во второй половине года растет.
За последние пять лет, если не считать периода проблем в еврозоне и кризиса 2008 года, рубль получал наибольшую поддержку в третьем квартале. Интервенции ЦБ помогли рублю.
Платежный баланс в начале года находится в особенно хорошей форме
Еще один фактор ослабления рубля - это снижение ставок Центробанком. Пока снижение ставок было скорее символическим. Но на последней встрече ЦБ предложил новый механизм по предоставлению ликвидности, который значительно смягчит монетарную политику регулятора.
Во втором полугодии инфляция серьезно замедлится, а до конца года регулятор снизит ставки на 50 б.п.
Кроме того, в августе начнутся покупки валюты Минфином, который будет так наполнять Резервный фонд. Это увеличит давление на рубль.
Изменение валютной политики ЦБ пока не ожидается. Глава ЦБ Эльвира Набиуллина довольна текущей политикой регулятора. Пока ЦБ использует покупки валюты как инструмент снижения волатильности курса. Реальный курс рубля завышен. | 